摘要：
我们对2020-2021年的这轮波澜壮阔的行情进行了详细的梳理，发现本轮牛市并不是一蹴而就，而是在不同的阶段存在不同的驱动逻辑，多因素共同影响下造就出牛市行情。同时我们梳理出贯穿整个牛市行情的三个主要逻辑，并对此进行深入分析以探究对2022年价格的影响。
首先，宏观方面我们探究了美联储加息对2022年的金属价格可能造成的影响。同时认为2022年经济不会太过悲观，国外的需求复苏逻辑仍存，国内有较强的稳增长预期。
接着我们对电解铝成本进行分析，认为电改之后高能耗品种价格重心将普遍上移，同时我们对其他辅料价格区间进行测算，以确定电解铝成本下限，并作为2022年铝价运行区间下限的参考。
我们认为在能源结构加速转变的背景下，以及能耗双控政策可能微调的设想下，2022年供应端复产产能或好于预期。对于消费端我们认为2022年海外商品仍存在较强的补库需求，而国内新能源板块消费增量将表现亮眼，整体呈现海外需求强于国内的局面。对于国内供需平衡表，我们认为2022年供应或出现小幅短缺。
最后我们对2022年的价格可能的运行轨迹进行了设想，并给出相应的套保策略。
风险因素：海外疫情再次失控、国内能耗双控政策超预期、美联储加息节奏超预期
一、行情回顾：流动性扩张+双碳背景，催生超级牛市
当我们再次回顾2020-2021年价格走势，铝价从2020年3月最低点的11200元/吨左右一路上涨至2021年的10月24800元/吨附近，涨幅超过120%，时间跨度1年零8个月，可谓是一场波澜壮阔的大牛市。通过对这一轮铝价牛市驱动逻辑的梳理，我们发现此番上涨并不是一蹴而就的，而是在不同阶段有着不同的驱动因素，进而共同推动铝价到达一个历史高位。
我们将整个行情大致划分为5个阶段。第一阶段：2020年3—10月，国内疫情初步控制后，生产经营开始恢复，订单后延带来的供需错配现象几乎持续到10月份，最明显的表现就是淡季不淡。第二阶段：2020年10月—2021年3月，海外货币超发带来的流动性扩张，市场通胀预期持续上升。同时海外经济持续复苏，出口表现强劲。第三阶段：2021年3月—9月，双碳背景下能耗双控保持高压态势，高耗能产业生产受限。一季度末开始便不断有产能停产，之后减产几乎涉及大部分电解铝主产地区。同时需求端得益于新能源市场的爆发表现亮眼。强基本面叠加海外通胀不断上行助推资产价格再次走高。第四阶段：2021年9—10月，欧洲地区能源危机彻底爆发，以沪锌连续涨停为标志，推动有色板块集体走强。第五阶段：2021年10月—12月，发改委密集表态部署煤炭稳价保供措施，动力煤价格随即开启长达1个多月的暴跌之势。而作为高能耗代表的电解铝遭受到成本坍塌的悲观预期，价格亦跟随下跌。
而贯穿整个上行过程中的三个主逻辑：一个是宽松的货币环境带来的流动性扩张，一个则是疫情冲击后全球经济的持续复苏，另一个则是双碳背景来的供需改变。前两个因素主要是宏观层面的影响，第三个则是从基本面对价格造成影响。想要探究2022年的价格运行情况，则需对以上三个因素的具体影响程度进行深入分析。
图1：2020-2021沪铝及伦铝价格走势
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二、宏观趋势：美联储加息预期提升，国内稳增长预期较强
1．美国通胀仍处高位，加息预期明显提升
从2021年一季度开始，美国CPI指数便呈现持续走高态势，虽在3季度末短暂回落，但到了四季度继续上行态势不改，11月CPI年率更是录得6.80%，创1982年6月以来新高。11月核心CPI年率录得4.90%，较前值上涨0.6个百分点。而受持续上行的通胀影响，美联储在11月正式宣布启动taper，标志美国货币政策发生转向。11月底鲍威尔宣布放弃“暂时性”通胀的说法，说法的转变意味着美联储认为高通胀仍将持续较长时间。
2021年12月的议息会议上将把每月对美国国债和抵押贷款支持证券（MBS）的购买规模减少300亿美元，幅度是之前的两倍，按此推算该资产购买计划料于2022年年初结束，而不是最初计划的年中。与政策声明同时发布的点阵图显示，从预估中值看，美联储官员认为2022年进行三次幅度25个基点的加息将是合适的。新预测还显示，美联储认为2023年也可以加息三次，2024年加息两次，到2024年末联邦基金利率将达到2.1%。
图2：美国CPI指数持续上行
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图3：美国失业率持续回落
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图4：美联储9月FOMC点阵图
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图5：美联储12月FOMC点阵图
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2．金属并未在加息中下跌，压力或在交易预期环节
部分市场观点认为加息将造成商品价格下跌，全球流动性收紧会导致货币性需求下降进而打压商品价格，另一方面加息导致美元指数进一步上涨，而大宗商品与美元指数往往呈现反方向运行。我们回顾了从90年代以来美联储的4次加息周期，测算了铜铝锌镍四个有色品种的涨跌情况，结果发现在4次加息过程中有色金属几乎全部处于上涨状态。从统计结果来看加息并不一定导致商品价格下跌。
图6：1990-2018年历次加息金属价格变动情况
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即便如此我们亦不能想当然的认为加息一定会导致商品价格上行，我们对上一轮货币政策转向的路径进行回顾。发现基本遵循释放Taper信号——实施taper——释放加息信号——实施加息——释放缩表信号——正式缩表这样的路径。从上一轮美元指数和商品的走势来看，在释放和实施taper前期，商品价格走势并未出现较大波动，在taper后期及释放加息信号期间，美元指数明显走强，伦铝及商品价格则明显承压。加息落地之后，商品价格反而触底反弹。因此对于2022年来讲市场的关注点应该在于Taper何时结束，以及2022年加息几次这两个问题上。而当市场开始交易这种预期时，最先反应的是美元指数，这个时期的商品价格将受到一定影响。
图7：上一轮美国货币政策转向路径
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3．全球需求复苏逻辑仍存，增速将进一步放缓
由于全球各地区疫情防控形势不同，因此不同地区的PMI指数运行情况略有差异。美国和日本PMI指数基本在2021年3月份左右见顶，欧洲地区在2021年6月份左右见顶。而国内PMI指数在2021年3月份小幅回暖之后，便成持续下行态势。
但同时我们也注意到美国PMI指数在2021年6月之后便再次上行，欧元区在9月之后亦有反弹迹象，日本和中国在10月之后有小幅反弹迹象，同时11月中国PMI数据再次回到扩张区。总的来看全球主要经济体PMI值仍处于扩张区，我们对2022年的需求并不悲观。但可以确定的是在流动性收缩叠加变异病毒反复干扰的背景下，需求增速将呈持续放缓态势。
图8：美国ISM制造业和非制造业PMI指数企稳
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图9：欧元区采购经理人指数企稳
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图10：日本采购经理人指数小幅反弹
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图11：中国采购经理人指数小幅反弹
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4．国内经济面临下行压力，稳增长聚焦新基建
作为拉动经济的三架马车，投资、出口及消费在2021年下半年均面临回落压力，细分项看21年11月固定资产累计同比增速下降至5.20%，而消费中21年11月社消额当月名义同比增速下降至3.90%，另外房屋销售面积累计同比增速在四季度亦录得较大降幅，降至4.84%。而出口方面，虽在4季度略有改善，但随着国外疫情防控常态化以及供应链逐渐回复，出口需求回落亦是大概率事件。国内经济整体面临较大下行压力。
结合2021年的中央经济工作会议通稿里提到：“我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力。”在此背景下稳增长将成为2022年的政策主线，2022年财政政策和货币政策将继续发力，其中财政政策中提到“要保证财政支出强度，加快支出进度”，并且再度强调了“适度超前开展基础设施投资”。我们的理解是对于传统的基建投资应加快支出进度，对于新的基建如电力系统（绿电、储能、特高压）、交通建筑（城轨交通、充电桩、加氢站、BIPV）、信息（数据中心、5G基站、工业互联网等）将会加大投资。而新基建部分将会对铝消费提供明显增量。
图12：固定资产投资累计同比呈下行趋势
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图13：社会消费品零售总额累计呈下行趋势
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图14：商品房销售面积四季度下降明显
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图15：PMI新出口订单指数呈下行趋势
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三、原料端：原料进口无虞，成本重心上移
1．铝土矿：印尼禁矿影响有限，进口矿价格有望回落
2022年铝土矿市场比较关心的点在于印尼禁止出口铝土矿的影响，目前我国主要进口几内亚、澳大利亚、印尼，2021年前10个月累计进口铝土矿9106万吨，其中印尼进口1374.98万吨，占比约16%。而几内亚依然保持着我国进口铝土矿最大来源国的地位，前10月累计进口量达4812.5万吨为山东、晋豫地区低温线矿石使用的主力。
对比2014年印尼禁矿事件，目前我国印尼进口矿占比低，且市场已有充分预期。若2022年印尼禁止铝土矿出口我国会考虑从几内亚、澳大利亚等国家增加进口，对我国铝土矿供应整体影响有限。同时2021年进口铝土矿价格小幅走高主要受运费上行影响，从BDI指数来看，2022年运费有回落空间，带动进口矿价格小幅回落。
图16：进口铝土矿占比变化情况（百分比）
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图17：中国铝土矿进口量（万吨）
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图18：波罗的海干散货指数
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图19：国内高品及进口铝土矿均价（元/吨，美元/吨）
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2．氧化铝：2022年供应预期宽松，价格空间低于2021年
2021氧化铝整体表现先扬后抑。上半年氧化铝价格波澜不惊，运行区间2300-2600元/吨，下半年开始氧化铝价格犹如坐上过山车。受限电影响国内多地氧化铝产能发生减产，其中8月广西地区氧化铝要求减产产能共110万吨；9月广西地区要求氧化铝继续限产50%。此时氧化铝港口库存亦处于低位，10月氧化铝供需由小幅过剩转为短缺。氧化铝价格持续上涨，价格一度飙升至4000-4200左右，此时氧化铝利润亦达到高位。而后随着电解铝限产不断进行，铝价回落挤压铝厂利润，氧化铝企在与铝厂的博弈中较为被动，利润开始回落，价格跟随下跌。
据爱择咨询统计，2021年中国氧化铝新增产能共130万吨，2022年预计将有745万吨产能落地。其中规模以上的新建产能多集中于南方地区，北方地区多以改扩建为主。综合考量下，预计2022年中国氧化铝产量约7880万吨，预计较2021年增长490万吨，增幅6.63%。2022年海外氧化铝依然有550万吨的新产能等待释放，主要集中在印尼和印度地区，其中印尼两个项目均为中国企业主导，南山铝业(600219)宾坦氧化铝项目预计将于二季度投产，而魏桥项目进展则相对缓慢；印度地区增量最大，合计350万吨，但该地区项目建设进度普遍偏慢，预计投产概率较大的在150万吨左右。无论是国内还是海外来看，2022年均有较多新增产能投产，同时考虑到2021年部分因限电停产的产能后续可能复产，因此2022年供应端增量较为明显，氧化铝价格重心将明显低于2021年。
图20：氧化铝价格行情走势（元/吨）
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图21：氧化铝月产量仍处低位（万吨）
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图22：氧化铝生产利润有所回落
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图23：氧化铝港口库存（万吨）
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图24：氧化铝供需平衡（万吨）
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3．电力成本：电改后用电成本上移，长协价限定成本下限
目前电解铝用电主要包括自备电和上网电，其中自备电占比接近68%左右，动力煤价格下跌对自备电厂降成本明显，但目前动力煤期现价差较大，自备电成本降幅不如期煤价格降幅明显。同时燃煤发电上网电价市场化改革之后，不少地区首笔交易价格出现上浮，山东地区较基准价上浮19.8%，江苏地区上浮20%。电解铝作为高耗能行业，其市场交易电价不受上浮20%的限制，11月9日四川电力交易中心组织完成2021年11-12月电解铝火电交易，成交价格较燃煤基准价上涨了74.3%。实际电力成本在电改之后面临上行压力。
我们对不同动力煤到厂价及上网电价不同涨幅进行测算，自备电度电成本按照燃煤供电标准煤耗301.8克/千瓦时测算，非燃料成本按0.08元/千瓦时进行估算，上网基准电价按不同电网价格的产能占比加权计算。我们发现在不考虑基准价上浮的情况，动力煤到厂价低于800元/吨，电厂才能保持盈亏平衡。而从目前的动力煤价格来看，为保持电企处于盈利状态，后期全国或有更多地区面临燃煤电价上浮的可能。而高耗能企业不受上浮20%的限制，同样意味着电解铝用电成本或长期高于改革之前的水平，而这在一定程度上决定了铝价的运行中枢将长期高于往期水平。
图25：不同动力煤价格下&不同基准电价上浮标准下铝厂电价综合成本
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从其他辅料成本来看，预焙阳极市场主流价格持稳，企业成交稳定。原料石油焦价格高位维稳运行，煤沥青市场僵持运行，价格仍旧坚挺，成本面有所支撑。同时国内需求端较为稳定，国外铝厂扩产有需求预期，短期阳极价格维稳运行。冰晶石上游原材料货紧价高，成本支撑明显。前期受限电限产影响，冰晶石企业产能偏低，加上企业出货较为顺畅，冰晶石价格或偏强运行。预计2022年预焙阳极和冰晶石价格高位震荡为主。
图26：预焙阳极价格小幅回落（元/吨）
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图27：冰晶石价格仍处高位（元/吨）
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2022年动力煤长协价为700元/吨，算上运费等其他费用，预估到厂价为800元/吨左右。预估氧化铝价格2022年下跌空间有限，价格运行区间2500-3000元/吨。预焙阳极运行区间5000-6000元/吨，冰晶石5500-6500元/吨。以上辅料价格按区间下限计算，同时电价按不同上浮区间测算出铝厂的现金成本在13300-14500元/吨左右，完全成本在15500-16700元/吨附近。考虑到所有辅料成本均处于价格下限的情况较少，同时能耗双控背景下，供应仍然偏紧，铝厂不会长期处于成本线以下，因此可以将成本区间下限作为2022年铝价运行下限的参考，大致在16000-17000元/吨。
图28：不同动力煤价格下&不同基准电价上浮标准下铝厂生产成本
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四、供应端：能源结构加速转变，2022年供应有望恢复
1．能耗双控等多因素影响，全年产能下降明显
据SMM数据显示，1-11月份我国电解铝累计产量在3531.7万吨左右，累计同比增长4.3%。12月份内蒙古和云南地区产能陆续复产，累计复产产能67万吨左右，据此估计2021年全年产出在3848万吨左右。10月在产产能3787.1万吨，同比下滑3.8%。11月电解铝开工率88.42%，低于去年同期水平。2021年从一季度开始受能耗双控影响，内蒙、云南、广西、新疆等主产地相继减产。而后受供煤不足影响，多地区采取错峰生产，产能进一步下滑。在四季度煤炭保供稳价政策下，动力煤价格持续回落。电解铝生产利润开始回升，低成本地区产能开始逐步恢复。
图29：国内电解铝开工率下滑明显（%）
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图30：电解铝在产产能下滑明显（万吨）
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图31：动力煤现货价格明显回落
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图32：电解铝生产利润开始回升
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2．新增绿电覆盖部分能耗额度，高能耗产业复产或优于预期
2021年12月8日至10日，中央经济工作会议在北京举行，会议明确表示新增可再生能源和原料用能不纳入能源消费总量控制，创造条件尽早实现能耗“双控”向碳排放总量和强度“双控”转变。根据2021年政府工作报告中“单位GDP能耗降低3%”的目标，可得出2021年单位GDP（2005年可比价）能耗应降至0.8*（1-3%）=0.776吨标准煤/万元，但按前三季度数据估算未能达标，预估全年降至0.78吨标准煤/万元。考虑2021年因能耗双控导致的大规模限产情况出现，2022年政策或有一定修正，预估2022年单位GDP能耗将降至0.76吨标准煤/万元，能耗强度下降0.02吨标准煤/万元。
同时我们对2022年新增的光伏和风能的发电量进行测算，2022年光伏710亿千瓦时，风电发电668亿千万时，基于1万千瓦=1.229吨标准煤的公式，测算得出2022年新增风光发电替代火电能耗约为1378.1*10，000*1.229=16936726吨标准煤，即0.1693亿吨标准煤。则可降低能耗强度：0.1693/70.5=0.0024吨标准煤/万元，大致可削减0.0024/0.02*100%=12%左右。因此在能源结构加速转变下以及能耗双控政策可能微调的情况下，高能耗复产情况或优于预期，在此背景下我们再对2022年的复产情况进行预测。
3.2022年以复产为主，供应压力将有所缓解
2021年全年停产产能将近300万吨，预计2022最大待复产产能约285.6万吨。多因素共同影响导致2021年电解铝大幅限产，一部分是因为能耗双控问题，该部分产能复产受政策影响更大。其余部分则是限电、天气、事故等多个原因导致，这部分在客观条件满足的情况下随时可以复产，不受政策限制。因此我们需要区分停产原因，给出不同的评估结果。
云南待复产产能156.5万吨，其中能耗双控限产50万吨。内蒙待复产产能47.5，其中能耗双控限产产能40万吨左右。山西能耗双控限产5.5万吨，贵州能耗双控影响产能10万吨左右。2021年能耗双控实际影响产能在105.5万吨左右，其余可复产产能在180.1万吨左右。在考虑能耗双控标准微调，及新增绿能替代部分能耗的情况下预估2022年的能耗双控影响产能：按能耗强度下降0.02吨标准煤/万元测算，则降幅在0.02/0.78*100%=2.56%，则2022年能耗双控影响产能在105.5*（1-2.56%）=102万吨左右，再考虑新增新能源部分降低能耗强度12%，预估2022年实际影响产能在102*（1-12%）=89.8万吨左右，则实际可复产产能为285.6-89.8=195.8万吨。
根据爱择咨询调研统计，国内已建及在建新产能约320万吨，其中云南省新产能有242万吨，占比高达75.63%；其次是内蒙古和广西地区。爱择咨询预计2022年可释放的最大量在217万吨，但是考虑到能耗双控政策，煤炭价格，电力供应等多方面原因，认为给予30%的比例相对合理，那么2022年电解铝新增产能或许在65.1万吨左右，且释放周期或集中于2022年三四季度，在考虑复产及新增的情况下则2022年实际可复产最大产能达260.9。考虑到实际投放节奏的差异我们取中性预估电解铝增产130.45万吨，则2022年电解铝预估产出为3978.5。
图33：2022年国内电解铝复产产能统计
数据来源：爱择咨询，中信建投期货
图34：2022年国内电解铝新增产能统计
数据来源：爱择咨询，中信建投期货
4．进口+抛出补充部分增量，2022年进口铝锭供给减少
2021年电解铝净进口数量表现依然亮眼，一方面国内多数时间沪铝走势强于伦铝，导致进口窗口打开。另一方面国内大规模减产也导致对进口需求的提升。据ALD数据统计前10月进口电解铝102.23万吨，全年预计进口数量123万吨左右。同时国储在2021年6月-9月底分4批次向市场投放共28万吨储备铝，亦对供应形成补充。对于2022年的进口形势，我们认为由于海外的消费表现将强于国内，带动出口窗口打开，进口套利窗口关闭。因此该部分提供的供应增量2022年大概率会大幅缩减，预计进口量在30-40万吨左右。
图35：铝锭进出口利润（元/吨）
数据来源：SMM，中信建投期货
图36：电解铝净进口数量（万吨）
数据来源：ALD，中信建投期货
五、消费端：海外补库需求强劲，国内新能源消费亮眼
1．库存销售比偏低，海外补库需求强劲
我们认为2022年海外消费表现将强于国内，2021年10月，美国家具及家具摆设、汽车及汽车零件和用品、机械设备和用品的批发商库存销售比分别为1.49%、1.62%及2.33%，整体贸易库存销售比为1.26%，低于新冠疫情爆发前1.39%的平均值。从美国的贸易库存销售比来看，美国商品存在一定的补库需求。
目前美国消费结构占比中40%应用于交通，其中主要用来生产汽车。2021年，美国汽车库存水平持续下滑，1-10月汽车库存为226.68万辆，同比下降50.84%，处于近十年库存水平最低值，远低于疫情之前的水平，存在较强的补库需求。同时欧洲发达国家城市化进程与美国相差无几，其铝的主要消费领域亦集中在交通领域。2021年欧洲地区汽车产量受缺芯影响亦下降明显，2022年汽车行业同样有补库需求。日本方面，2021年1-8月，汽车总库存为116.29万辆，其中，8月份汽车库存为10.99万辆，同比下降16%。市场预计汽车缺芯问题将在2022年2季度得到缓解，届时海外有强劲的补库需求进而带动铝消费。
图37：美国贸易库存销售比（%）
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图38：2020年美国铝消费结构占比（%）
数据来源：USGS，中信建投期货
图39：美国：汽车库存水平：季调：当月值（千辆）
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图40：汽车库存量：日本：合计：当月值（辆）
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2．竣工周期增速放缓，建筑用铝增量-45.27万吨
2021年1-10月，房屋新开工面积为182，819万平方米，同比下降9.1%；房屋竣工面积为68，753.82万平方米，同比增加16.2%。从开工增速和竣工增速来看，数据表明二者之间或许存在两年左右的滞后期。2021年，受到房地产行业降杠杆及房地产企业的权益拿地金额占权益销售比重不超过40%的影响，行业开工受到限制，同时由于房产税试点政策落地和行业信用风险上升，地产销售走弱，从而开工意愿较低，因此2021年整体房屋新开工面积预计将下降9.6%。另外，在“三道红线”政策约束下，房地产企业不断加快存量项目竣工，以此加快利润结转从而达到降杠杆的目的，因此2021年房地产竣工增速明显提升，实现了近五年以来的最大上涨，预计将达到7.4%的同比增长率。
当前房地产政策回暖，信贷环境改善预期明显，但2022年中央将坚持“房住不炒”总基调不变，地产行业形成“三道红线+两道红线”的金融贷款调控格局，信贷大幅放松的可能性较小，同时房产税试点城市及征收细则即将发布，购房预期下降，房地产行业仍将持续弱势。因此我们预测，2022年房屋新开工面积将下降10.5%，约为181，584万平方米。作为开工周期的材料之一，2022年铝模板将带来-54.75万吨的铝的消费增量。2022年预测房屋竣工面积先高后低，增速放缓，同比上涨4个百分点。竣工周期用铝主要在铝门窗板块，假设房屋窗地比为0.22，目前正在普及的断桥隔热系统门窗每平方米的耗铝量为10-12kg，据此数据预测2022年铝门窗板块将带来8.62-10.34万吨铝的消费增量。据此，2022年地产板块将带来-45.27万吨的铝消费增量。
图41：房屋新开工面积（万平方米）
数据来源：国家统计局，中信建投期货
图42：铝模板需求量情况及预测（万平方米）
数据来源：安泰科，国家统计局，中信建投期货
图43：房屋竣工面积（万平方米）
数据来源：国家统计局，中信建投期货
图44：铝门窗需求量情况及预测（万平方米）
数据来源：国家统计局，中信建投期货
3．汽车景气度有望回升，交通用铝增量34.91万吨
2021年1-11月，汽车产销分别完成2364.4万辆和2348.9万辆，产销量同比分别上涨7.1%和6.4%。1-11月，新能源汽车产销分别完成319.3万辆和298.9万辆，同比分别增长155%和170%。2021年，受到芯片短缺的影响，传统汽车产销增速放缓。而新能源汽车产量则实现超预期增长，政策的持续鼓励是其主要因素。
相较而言，在新能源快速发展的同时，传统汽车的产销量占比增速较缓。2022年，新能源汽车行业景气将持续上升，国内将新能源汽车补贴政策延续至2022年底，并放缓补贴退坡政策，促进新能源汽车的消费。根据中汽协及国际铝业协会预测，我国新能源汽车未来将迎来高速发展阶段。2020年以后将保持30%左右的增速，并有望在2025年产销量分别达到991万辆和893万辆。相关报告预测2022年传统燃油车单车将消耗136.6KG的铝，其中新能源汽车单车耗铝量为195kg。我们统计估计2021年汽车产量2561万辆，其中新能源汽车产量预计为347.5万辆；2022年汽车总产量将达到2663.44万辆，其中新能源汽车将达到500万辆。据此数据我们预测。2022年新能源汽车的发展将带来的29.75万吨的铝的消费增量，燃油汽车减少6.84万吨。2022年汽车行业将带来22.91万吨的总的消费增量。
城市轨道交通方面，2021-2025年城轨交通运营增速下降，因此运营车辆需求量随之下降。2021年城轨车辆较2020年相比，减少3500辆，用铝需求量下滑30万吨；根据中国城市轨道交通协会的预测，2022年预计城轨交通运营车辆将有1500辆的新增，从而将带来12万吨的用铝新增需求量。
图45：汽车产销情况及预测（万辆）
数据来源：中汽协，中信建投期货
图46：新能源汽车销量情况及预测（万辆）
数据来源：中汽协，中信建投期货
4．清洁能源发展迅猛，风光用铝增加48.38万吨
2021年1-11月，风电新增装机量为24.7GW，同比增长0.32%，增速回落49.35个百分点。假设风电装机每GW约用铝1500吨，据此数据预估2021年全年耗铝量约为48.98万吨，增量6.78万吨。2021年，我国陆续推出一系列政策支持可再生能源产业发展，其中，国家《2030年前碳达峰行动方案》明确风电、太阳能(000591)发电总装机容量达到12亿千瓦以上，在此目标指引下，多个省份相继出台风电发展总体规划和目标。因此，我们预测2022年风电装机量规模将新增51.5GW，比2021年增加6.5GW。风电装机量规模的扩大从而将带来0.95万吨的铝的消费增量。
图47：风电装机量情况（GW，%）
数据来源：中国电力企业联合会，中信建投期货
图48：风电装机量预测（GW）
数据来源：Wind，国家能源局，国家发改委，中信建投期货
对于光伏电站而言，组件及支架是原材料使用量占比最多的环节。2021年，我国光伏组件的产量预测为137GW，同比增长9.6%。对于光伏组件而言，不同的组件型号和不同的组件类型中，原材料占比有一定的差异。目前市场主流的P型光伏组件类型分为单面和双面，又根据硅片尺寸大小可分为166、182、210型。经过测算，平均1GW光伏组件的铝用量为5724吨。我们预测2022年光伏组件产量将实现145GW的增量，由此将带来4.58万吨的铝消费增量。
2021年，我国分布式光伏电站规模将实现22GW，而集中式光伏电站规模将实现33GW。其中分布式光伏用铝支架较多，我国分布式光伏市场快速增长，2025年将实现40.5GW的分布式光伏电站装机规模。根据国电投铝电科技工程公司数据显示，分布式铝合金支架1兆瓦用量为16吨，据此测算，2022年光伏支架用铝年均新增需求量将实现36.5-49.2万吨。我国光伏行业总体将新增铝41.08-53.78万吨，取平均值47.43万吨。
图49：全球及中国新增光伏装机容量（GW）
数据来源：国家可再生能源机构，中信建投期货
图50：中国光伏组件产量及预测（GW）
数据来源：中国光伏业协会，中信建投期货
图51：我国分布式及集中式光伏年度新增装机规模预测
数据来源：国家能源局，中信建投期货
图52：2020-2025年光伏支架铝新增需求量预测（万吨）
数据来源：中信建投期货
5．家电需求增速稳定，耐用消费品用铝增量4.86万吨
2021年我国主要家电产销表现平稳，据产业在线预测预计2022年洗衣机市场国内整体销量为7017万台，同比上涨2%；预计2022年中国空调销售量将实现16027万台，同比上升5.3%；2022年冰箱市场销售量为9473万台，同比增长1.5%。据相关数据显示，39斤公斤的一台空调大约需要耗费2.88Kg的铝，冰箱和洗衣机的原材料成本中，铝材均占2%，目前市场冰箱平均售价为3076.5元，洗衣机平均售价为2351.5元。据此计算，平均一台冰箱用铝大概61.53元，一台洗衣机用铝需要47.03元。按照铝15500元/吨的市场价计算。一台冰箱需要用3.97KG的铝，一台洗衣机需要用到3.03KG的铝。根据以上数据我们预计，2022年，在家电领域，空调将会带来3.57万吨的铝的消费增量，洗衣机将会带来0.42万吨的铝的消费增量，冰箱将会带来0.87万吨的铝的消费增量。耐用消费品总的消费增量预计4.86万吨左右。
图53：我国主要家电产量（单位：万台）
数据来源：Wind，西部证券(002673)，产业在线，中信建投期货
图54：我国主要家电销量（单位：万台）
数据来源：Wind，西部证券，产业在线，中信建投期货
6．电网投资增速回升，特高压用铝增量19.74万吨
2021年1-11月，电网工程投资完成额达到4102亿元，同比上涨了4.1%。“十四五”期间全国电网总投资预计近3万亿元，明显高于“十三五”期间全国电网总投资2.57万亿元、“十二五”期间的2万亿元。随着电网规模持续扩大，新能源基地建设的持续推进，特高压工程的需求不断提升。2021年，我国特高压线路在建在运共计32条，另有7条线路待核准，国家电网发布的数据显示，“十四五”期间中国高特压线路建设开工数量增加约达13条。据此数据预测，2022年特高压累计线路长度将实现37767公里，新增3329公里，每公里用铝量按59.3吨折算，将带来19.74万吨的新增铝需求。
图55：电网工程投资完成额（亿元）
数据来源：同花顺(300033)，中信建投期货
图56：特高压累计线路长度及预测（公里）
数据来源：国家电网，国家能源局，赛迪顾问，中信建投期货
小结：根据测算2022年表观消费量中除了建筑领域出现了明显的减量，其余板块均有所增长，主要增长领域来自于新基建和新能源板块。根据测算2021年电解铝产量3848万吨，结转现货库存21.8万吨，净进口电解铝124万吨，全年表观消费量在3980.2万吨，较2020年增长4.33%。2022年我们预测建筑用铝增量-45.27万吨，交通运输用铝增量34.91万吨，风光发电用铝增量48.38万吨，耐用消费品增量4.86万吨，电力板块用铝增量19.74万吨，2022年预测消费量为4039.6万吨，同比增速1.49%左右。
六、总结与行情展望
1.2022年供需紧平衡状态，复产情况仍是矛盾焦点
2021年我国电解铝原料端供应略微偏紧，受能耗双控及限电等因素影响，电解铝停产产能较多。展望2022年在企业利润开始恢复的情况下，企业以复产为主。预计全年产出3978.5万吨，海外供应增加40万吨，供应总量达4018.5万吨。2021年电解铝产量3848万吨，结转现货库存21.8万吨，净进口电解铝124万吨，全年表观消费量在3980.2万吨，较2020年增长4.33%。2022年我们预测建筑用铝增量-45.27万吨，交通运输用铝增量34.91万吨，风光发电用铝增量48.38万吨，耐用消费品增量4.86万吨，电力板块用铝增量19.74万吨，2022年预测表观消费量为4039.6万吨，同比增速1.49%左右。在对2022年供应中性评估下，全年供应小幅紧缺21.1万吨左右，若2022年能耗双控政策仍保持高压态势，电解铝投复产不及预期的话，供应缺口或进一步扩大。
图57：2019-2022年我国电解铝供需平衡表（万吨）
数据来源：中信建投期货
2．内外需求存在差异，带来跨市套利机会
2022年海外消费表现或强于国内，关注内外盘跨市套利机会。预计2022年LME库存将持续下滑，进而带来海外现货的升水走高。同时在LME库存持续下滑的背景下，需警惕海外可能出现的逼仓风险。
图58：LME铝库存（吨）
数据来源：Wind，中信建投期货
图59：LME铝升贴水（0-3）
数据来源：USGS，中信建投期货
3.2022年价格仍可期待，运行区间16000-23000元/吨
对于2022年宏观局势，我们并未太过悲观。主要基于全球制造业增速虽然持续放缓，但仍处于扩张区。而国内经济在下行压力下有较强的稳增长预期。海外货币政策转向或给商品带来阶段性的压力，但不会成为2022年商品价格的主导因素。
2022年原料端供应影响不大，电改之后高能耗品种价格重心将普遍上移，同时我们对其他辅料价格区间进行测算，以确定电解铝成本下限，并作为2022年铝价运行区间下限的参考。
我们认为在能源结构加速转变的背景下，以及能耗双控政策可能微调的设想下，2022年供应端复产产能或好于预期。对于消费端我们认为2022年海外商品仍存在较强的补库需求，而国内新能源板块消费增量将表现亮眼，整体呈现海外需求强于国内的局面。对于国内供需平衡表，我们认为2022年供应或出现小幅短缺。
操作建议：2022年铝价运行区间在16000-23000元/吨，全年或呈现“M”型走势。一季度在春节之后可能出现投复产进度弱于需求增速的局面，因此在春节前后累库之际可逢低布局多单持有至一季度末。二季度加息预期提升叠加国内部分产能持续复产，价格或阶段性承压，带来买入套保机会。下半年海外补库需求或导致外盘走势强于内盘，将带来跨市套利机会，可考虑买伦铝抛沪铝跨市套利操作。国内三、四季度随着投产的不断进行叠加国内消费淡旺季的转换，逢高布局空单。
中信建投期货王贤伟
（责任编辑：赵鹏 ）